自 今 年 2月 20日 ﹐ 中 國 證 監 管 理 層 公 布 開 放 B股 市 場 ﹐ 允 許 境 內 居 民 進 入 B股市場 ﹐ 從 而 引 起了 B股井 噴 式 行 情 的 出 現 。 可 見 在 政 策 調 整 的因 素 影 響 之 下 ﹐ 使 沉 迷 多 年 的 B股 市 場 得 以 盤 活。 這 樣 使 投 資 者 對 境 內 企 業 在 香 港 掛 牌 上 市 交易 的 H股 ﹐ 自 然 產 生 聯 動 的 投 資 慾 望 ﹐ 因 而 形 成 近 期 H股 市 場 聯 袂 走 強 的 異 動 現 象 。

股 價 較 資 產 折 讓 五 成

　　H股 市 場 是 在 93年 7月 青 島 啤 酒 在 香 港 聯 交 所 掛 牌 上 市 交 易 以 來 ﹐ 已 經 歷 時 七 年 了 ﹐ 發 展 至 今 H股 家 數 共 51隻 ﹐ 其 中 48隻 在 主 板 市 場 上 ﹐ 另 有 3隻 在 創 業 板 市 場 上 。 在 H股 上 市 之 初 ﹐ 曾 經 有 一 段 震 盪 攀 升 的 走 勢 過 程 ﹐ 主 要 得 益 於 境 外 投 資 者 紛 紛 看 好 中 國 經 濟 發 展 態 勢 向 上 。 尤 其 當 在 97年 亞 洲 金 融 危 機 影 響 下 ﹐ H股 走 勢 持 續 低
迷 至 今 年 年 初 ﹐ 平 均 回 調 幅 度 與 97年 上 半 年 比 較 為 70﹪ 左 右 ﹐ 直 至 B股 市 場 井 噴 行 情 爆 發 時 ﹐ H股 的 市 盈 率 僅 有 8倍 左 右 ﹐ 現 在 也 只 是 回 升 至 13倍 左 右 。 可 以 說 H股 市 場 的 融 資 功 能 已 經 基 本 喪 失 ﹐ H股 市 場 的 不 少 個 股 股 價 在 1港 元 以 下 ﹐ 而 且 大 多 數 個 股 的 股 價 平 均 只 相 當 於 每 股 淨 資 產 的 50﹪ 左 右 ﹐ 現 在 H股 指 數 依 然 是 屬 於 歷 史 低
位 區 域 ﹐ 對 H股 市 場 應 該 說 是 一 個 難 得 的 投 資 機 遇 。

　　隨 著 中 國 宏 觀 經 濟 運\ 行 依 然 保 持 持 續 健 康 的 發 展 狀 況 ﹐ 即 將 執 行 的 「 十 五 」 計 劃 仍 能 保 持 年 均 GDP7﹪ 以 上 的 增 長 速 度 ﹐ 尤 其 世 界 貿 易 組 織 加 入 ﹐ 隨 著 時 間 的 推 移 ﹐ 其 呼 聲 越 來 越 高 。無 論 從 哪 一 個 角 度 分 析 ﹐ 中 國 資 本 市 場 開 放 程 度 將 會 呈 現 逐 步 加 大 的 態 勢 。 現 在 B股 市 場 對 內 開 放 ﹐ 實 際 也 是 資 本 市 場 對 外 開 放 的 前奏 ﹐ 或 者 是 一 個 試 驗 田 的 作 用 。 因 為 它 允 許 境 內 外 持 有 非 人 民 幣 的 投 資 者 介 入 投 資 B股 的 市 場 ﹐可 能 試 驗 一 段 時 間 後 ﹐ 取 得 經 驗 再 設 法 調 整 有 關 H股 的 政 策 ﹐ 來 激 活 H股 市 場 ﹐ 以 至 恢 復 其 融 資 功 能 。 從 目 前 各 種 跡 象 看 ﹐ 似 乎 已 經 凸 現 出 來 。

激 活 H股 調 整 政 策

　　在 2000年 4月 份 ﹐ 政 府 管 理 層 頒 布 了 《 上 市 公 司 向 社 會 公 開 募 集 股 份 暫 行 辦 法 》 ﹐ 對 上 市 公 司 發 行 股 票 的 種 類 的 政 策 性 限 制 有 所 鬆 動 。 具 體 表 現 在 ﹐ 已 發 行 H股 的 上 市 公 司 可 以 在 A股 市 場 增 發 A股 ﹐ 讓 H股 公 司 拓 寬 融 資 渠 道 。 由 於 A股
市 盈 率 大 大 高 於 H股 市 盈 率 ﹐ 其 融 資 能 力 是 非 常 強 的 ﹐ 往 往 增 發 A股 的 價 格 高 於 H股 價 格 好 幾 倍 ﹐ 這 樣 對 H股 的 投 資 者 是 非 常 有 利 的 。 現 在 H 股 市 場 的 個 股 雖 然 有 51隻 ﹐ 其 中 僅 有 21隻 個 股 有 A股 ﹐ 還 有 30隻 H股 沒 有 A股 ﹐ 存 在 著 增 發 A股 的 可 能 性 。 近 日 中 國 石 油 已 經 公 布 ﹐ 準 備 在 A股 市 場 上 增 發 A股 30億 ﹐ 這 無 疑 是 有 利 於 中 國 石 油 的
H股 投 資 者 ﹐ 恐 怕 今 後 其 他 沒 有 A股 的 H ﹐ 通 過 增 發 措 施 來 激 發 H股 市 場 ﹐ 從 近 期 增 發 A股 的 H股 普 遍 跑 贏 大 市 ﹐ 其 量 度 升 幅 甚 為 可 觀 ﹐ 就 可 見 一 斑 了 。

　　還 有 個 別 H股 上 市 公 司 通 過 增 發 A股 所 募 集 的 資 金 來 回 購 H股 ﹐ 這 也 是 成 熟 的 證 券 市 場 常 見 的 手 法 。 因 為 H股 的 價 格 低 於 每 股 淨 資 產 ﹐ 回 購 是 利 於 公 司 治 理 結 構 的 調 整 ﹐ 如 青 島 啤 酒 就 是 通 過 回 購 H股 ﹐ 體 現 了 公 司 資 本 運\ 作 進 一 步 與 國 際 資 本 市 場 運\ 作 接 軌 。 如 果 近 期 H股 的 上 市 通 過 增 發 A股 所 募 集 的 資 金 ﹐ 部 分 地 用 於 回 購 現 在 已 經 低 於 每 股 淨 資 產 值 的 個 股 ﹐ 不 但 有 利 於 公 司 的 中 長 期 發 展 ﹐ 改 變 市 場 形 象 ﹐ 與 此 同 時 可 能 將 進 一 步 激 活 H股 市 場 。

放 寬 限 制 增 發 A股

　　隨 著 中 國 加 入 WTO日 益 臨 近 ﹐ 資 本 市 場 尤 其 是 證 券 市 場 的 開 放 度 將 會 逐 步 加 ﹐ 通 過 H股 市 場 引 入 戰 略 投 資 者 ﹐ 來 分 享 我 國 持 續 經 濟 高 增 長 所 帶 來 的 收 益 。 在 目 前 國 有 企 業 股 份 制 改 造 方 面 ﹐ H股 市 場 可 以 作 為 外 資 股 收 購 國 有 企 業 部 分 股 份 的 一 個 渠 道 ﹐ 成 為 進 入 中 國 資 本 市 場 的 跳 板 。 中 國 證 監 會 主 席 周 小 川 ﹑ 副 主 席 高 西
慶 在 不 同 場 合 下 ﹐ 都 談 到 要 積 極 研 究 引 進 外 國 機 構 投 資 者 ﹐ 逐 步 將 允 許 外 資 有 限 度 的 進 入 A 股 市 場 。 可 能 會 通 過 設 立 中 外 合 作 基 金 ﹐ 或 者 仿 效 於 台 灣 地 區 QFH制 度 ﹐ 並 在 開 放 的 這 種 制 度 下 ﹐ 有 條 件 的 外 資 可 以 同 時 投 資 於 H股 和 A股 。倘 若 這 一 措 施 得 以 落 實 之 際 ﹐ 那 麼 H股 和 A股 的 巨 大 股 價 落 差 現 象 就 會 被 縮 小 ﹐ 重 要 的 是 為 H
股 的 揚 升 ﹐ 提 供 了 一 個 甚 大 的 想 像 空 。 中 國 證 監 會 首 席 顧 問 梁 定 幫 先 生 也 指 出 ﹐ 從 長 遠 角 度 看 ﹐ A﹑ B﹑ H股 遲 早 會 自 然 合 併 ﹐ 那 麼 既 然 目 標 是 如 此 ﹐ 也 是 合 乎 邏 輯 關 係 的 ﹐ 一 旦 將 來 人 民 幣 在 資 本 項 目 下 發 生 自 由 兌 換 ﹐ A﹑ B股 合 併將 是 自 然 形 成 的 關 係 作 為 在 香 港 上 市 的 H股 提 供 合 併 的 可 能 性 ﹐ 也 提 供 了 非 常 有 利 的 條 件 。


　　另 外 ﹐ 由 於 H股 上 市 公 司 基 本 是 國 內 各 行 業 的 舉 足 輕 重 的 企 業 ﹐ 往 往 又 是 行 業 上 的 龍 頭 ﹐ 有 相 當 部 分 的 公 司 屬 於 公 共 事 業 的 航 空 ﹑ 港 口﹑ 高 速 公 路 ﹑ 供 水 ﹑ 電 力 能 源 類 ﹐ 基 本 是 國 民 經 濟 的 骨 幹 企 ﹐其 經 濟 規 模 已 上 檔 次 和 上 規 模 了 ﹐ 是 相 對 比 較 規 範 ﹑ 盈 利 較 為 穩 定 的 企 業 。 現 在 這 些 H股 的 股 價 ﹐ 基 本 在 發 行 價 或 者 發 行 價 以 下 徘 徊 ﹐ 是 一 種 不 合 理 或 不 正 常 現 象 。 但 是 隨 著 我 國 經 濟 持 續 增 長 ﹐ 資 本 市 場 的 逐 漸 開 放 ﹐ A﹑ B﹑ H股 的 價 格 巨 大 差 異 ﹐ 從 今 後 發 展 的 角 度 上 看 ﹐ 將 會 演 繹 著 逐 步 縮 小 的 趨 勢 。 那 麼 自 然 合 併 的 目 標 已 經 定 出 ﹐ 合 併 的 時 間 是 早 晚 一 天 的 事 。

　　所 以 講 ﹐ 有 條 件 介 入 H股 市 場 的 投 資 者 ﹐ 從 戰 略 角 度 考 慮 ﹐ 是 一 個 非 常 值 得 關 注 和 參 與 的 市 場 。

　　 【 作 者 任 職 於 國 泰 君 安 證 券 】
2001.05.15